作者芦哲系中国人民大学重阳金融研究院客座研究员，本文转自3月19日“宏观fans哲”微信公众号。

(资料图片仅供参考)

投资要点

周度ECI指数：从周度数据来看，截至2023年3月19日，本周ECI供给指数为50.53%，较上周回升0.11%；ECI需求指数为49.01%，较上周回落0.10%。从分项来看，ECI投资指数为49.61%，较上周回落0.02%；ECI消费指数为48.80%，较上周回落0.23%；ECI出口指数为47.96%，较上周回落0.08%。

月度ECI指数：从3月份前三个周的高频数据来看， ECI供给指数为50.43%，较2月回升0.27%；ECI需求指数为49.04%，较2月回升0.11%。从分项来看，ECI投资指数为49.60%，较2月回升0.22%；ECI消费指数为48.86，较2月回升0.03%；ECI出口指数为48.03%，较2月回落0.03%。从ECI指数来看，我们认为3月供需两端将继续保持平稳的回升态势，经济仍将处于明显的弱修复阶段。其中工业生产或将继续处于扩张区间，项目开工高频数据持续回升预示着投资端也将稳步回升，近期针对新能源汽车的政策补贴或对汽车消费有所提振。

ELI指数：截止2023年3月19日，本周ELI指数为-0.34%，较上周回升0.25%。3月份“降准”继续巩固宽信用基调。1月至2月贷款积极投放，并且融资结构正在渐渐改善，但是与之而来的是资金利率逐步收紧，市场普遍担心资金利率收紧是否意味着央行正在经济复苏初期改变宽松观的立场。3月17日央行官宣0.25个百分点“降准”对于流动性供需具有重要意义，至此一季度MLF净投放叠加“降准”，流动性供给收紧的担忧下降，“降准”预示着推动实体经济流动性宽松的贷款总量和节奏均处于继续扩张的阶段。

风险提示：疫情存在再次爆发风险；货币政策变动不及预期；海外需求不确定性较大。

正 文

1. 本周指数概览

1.1. ECI指数：3月份供给端或继续迎来回暖

从周度数据来看，截至2023年3月19日，本周ECI供给指数为50.53%，较上周回升0.11%；ECI需求指数为49.01%，较上周回落0.10%。从分项来看，ECI投资指数为49.61%，较上周回落0.02%；ECI消费指数为48.80%，较上周回落0.23%；ECI出口指数为47.96%，较上周回落0.08%。

从3月份前三个周的高频数据来看， ECI供给指数为50.43%，较2月回升0.27%；ECI需求指数为49.04%，较2月回升0.11%。从分项来看，ECI投资指数为49.60%，较2月回升0.22%；ECI消费指数为48.86，较2月回升0.03%；ECI出口指数为48.03%，较2月回落0.03%。从ECI指数来看，我们认为3月供需两端将继续保持平稳的回升态势，经济仍将处于明显的弱修复阶段。其中工业生产或将继续处于扩张区间，项目开工高频数据持续回升预示着投资端也将稳步回升，近期针对新能源汽车的政策补贴或对汽车消费有所提振。

1.2. ELI指数：3月份“降准”继续巩固宽信用基调

截止2023年3月19日，本周ELI指数为-0.34%，较上周回升0.25%。

3月份“降准”继续巩固宽信用基调。1月至2月贷款积极投放，并且融资结构正在渐渐改善，但是与之而来的是资金利率逐步收紧，市场普遍担心资金利率收紧是否意味着央行正在经济复苏初期改变宽松观的立场。3月17日央行官宣0.25个百分点“降准”对于流动性供需具有重要意义，至此一季度MLF净投放叠加“降准”，流动性供给收紧的担忧下降，“降准”预示着推动实体经济流动性宽松的贷款总量和节奏均处于继续扩张的阶段。

从3月份“降准”来看：（1）本次降准的“降成本”效果或较为有限，根据我们在《再议资金利率还会宽松吗？》中的测算，本次“降准”释放大约5250亿元，叠加2022年两次全面降准，直接触发贷款基准利率LPR报价直接下调最小步长5个bp的难度较大，相比于对实体经济“降成本”，本次“降准”的直接效应或在于降低银行体系的计息负债成本；（2）本次“降准”在强调“打好宏观政策组合拳，提高服务实体经济水平”的同时要求“保持货币信贷总量适度、节奏平稳”，对于贷款投放的要求既有总量也有节奏，1月-2月贷款投放节奏偏快或与资金供需偏紧互为因果，3月份“降准”或意味着资金利率上行对贷款投放节奏的调控接近政策合意状态，央行可继续投放中长期流动性维持3月份及以后贷款平稳增长，基于此，3月份单月贷款或同比少增，但一季度贷款或实现同比多增；（3）回顾2022年12月中央经济工作会议上对货币政策定调“精准有力”至今，3月份“降准”更多是“补水”而不是“加量”，不宜将此和2021年7月份“降准”等量齐观，3月份“降准”继续巩固年初以来的宽信用基调，贷款总量稳健增长和节奏适度或是政策的主要目的。

2. 本周高频数据概览

2.1. 工业生产：建筑钢材去库节奏有所加快

开工率方面，主要行业开工率各有升降。其中本周汽车全/半钢胎开工率分别为68.85%和73.37%，分别环比回升0.18%和回落0.42 %；本周钢厂高炉开工率录得82.29%，环比回升0.29%，较去年同期回升3.38 %。

库存方面，上周六港口炼焦煤库存合计128.30万吨，环比回落10.40万吨；主要钢厂建筑钢材库存录得434.29万吨，环比回落38.29万吨，近期主要钢厂建筑钢材去库节奏继续加快。

负荷率方面，本周PTA工厂、聚酯工厂和江浙织机PTA产业链负荷率分别录得75.28%、82.63%和69.53%，分别环比回升2.08%、回升1.01 %和回落0.77%。上周沿海七省电厂负荷率录得73.86%，环比回落7.86%，较去年同期回升4.29%。

2.2. 消费：燃油车拖累汽车消费增长

乘用车消费方面，3月上旬乘用车日均销量录得36701辆，环比回升5219辆，较去年同期相比回落2445辆。而根据乘联会发布的最新数据，3月前12日新能源车销量较去年同期仍增长9%，新能源汽车仍是拉动汽车消费增长的主力军。

主要价格指数方面，上周中关村电子产品价格指数录得82.89，环比回落0.05；上周义乌中国小商品指数录得101.20，环比回升0.11；上周柯桥纺织价格指数录得106.49，环比回落0.17。

人员流动方面，航班执飞率持续位于高位，较上周小幅回落。其中本周航班执飞率均值为83.16%，环比回升2.76 %，恢复至去年同期的245.91%。地铁日均客运量继续维持高位，录得6090.72万人，较去年同期回升2023.79万人。

2.3. 投资：水泥发运率稳步回升

基建投资方面，3月15日石油沥青装置开工率录得30.70%，环比回落2.10%，较去年同期回升4.00%；3月3日全国水泥发运率录得41.76%，环比回升4.59%，继续保持稳定的回升态势。

房地产投资方面，上周100大中城市供应土地占地面积录得1831.98万平方米，环比回落16.69%；上周30大中城市商品房成交面积录得330.43万平方米，环比回落3.35%，但较去年同期仍显著回升。

2.4. 出口：外需仍面临较大下行压力

出口价格方面，上周中国/上海出口集装箱运价指数分别录得1020.60点和906.55点，分别环比回落28.10点和回升3.17点；本周波罗的海干散货指数录得1550.20点，环比回升212.80点。

出口数量方面，韩国3月前10日出口总额增速录得-16.20%，较2月份大幅下滑，表明全球需求或仍处于回落的态势，出口方面或仍将面临一定下行压力。

2.5. 通胀：SVB事件后原油价格快速回落

国内方面，本周猪肉平均批发价录得20.64元/公斤，环比回落0.36元/公斤；本周28种重点监测蔬菜平均批发价录得5.27元/公斤，环比回落0.22元/公斤。

国际方面，本周布伦特原油期货结算价录得75.92美元/桶，环比回落7.38美元/桶；本周COMEX黄金期货结算价录得1931.04美元/盎司，环比回升92.04美元/盎司。

2.6. 流动性：上周货币净投放4310亿元

公开市场操作方面，上周央行进行4630亿元逆回购操作，有320亿元逆回购到期，当周货币净投放4310亿元。

受到资金面变化影响，上周7天shibor利率小幅回升，从周初的1.9590%回升至周末的2.0860%；上周10年期国债收益率小幅回落，从周初的2.8847%回落至周末的2.8769%。

3. 本周政策一览

4. 风险提示

疫情不确定性仍较高；货币政策变动不及预期；海外需求不确定性较大。

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